韩束占营收七成，却把上美拖下水：销售费用率升到66.1%，来得及吗？

净利暴跌77.4%，韩束失速

上美股份业绩崩盘的原因基本上就是韩束所致。2024年韩束的销售收入为55.91亿，带动上美集团的全年营业收入同比上涨了62%，到2025年的时候韩束的销售收入又提升到了73.60亿元，同比增速达到了31.6%，公司的全年营收也突破了91.78亿元的历史最高纪录。

（图源：小红书）

韩束在2024年和2025年的收入占公司总收入比分别为82.3%、80.2%。单品牌依赖的典型结构就是，韩束兴，上美兴；韩束衰，上美衰。到2026年上半年的时候，韩束收入同比下降20.4%，公司整体收入也随之变成了负值。

一荣俱荣、一损俱损的关系，在此时用最惨烈的方式展现出来，归母净利率从去年的13%左右骤降到2.9%。即使毛利率逆市上扬了1.2个百分点到76.7%，也无法逆转利润端大幅下滑的局面，因为问题不在于成本端，而在于收入端和费用端的夹击。

韩束失速的信号，在年初的时候就已经出现。今年618大促期间抖音美妆排行榜中，韩束排在第六位；而在2024、2025两年度同一份榜单上，韩束都是第一名。

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财报措辞上的细微差异也颇具意味：2025年的年报里上美引用了行业的数据，说韩束“线上渠道GMV位居美妆国货品牌之首”，而到了2026年中报，“第一”则被拆解成“抖音个人护理、面部护理等细分赛道的第一名”——从“第一”到“细分赛道第一”，统治力的削弱就隐藏在措辞的变化当中。

销售费用率66.1%，重营销轻研发

上美股份利润暴跌的原因是由于其“重营销、轻研发”的老毛病开始反噬自己了。上半年销售和分销费用达到24.81亿元，在营收下降了8.6%的情况下还增加了6.2%，销售费用率也由原来的56.9%升到了66.1%，也就是说为了获得一百元的销售收入，公司需要花费接近66元的市场营销费用来。

流量成本越来越高，但是得到的收入却在减少，投入产出比的不平衡已经不能用“战略性投入”来掩盖了。

韩束能够崛起，很大一部分原因就是依靠了抖音、短剧营销带来的流量红利。此法之弊就在于：一旦流量红利消失殆尽、达人推广费用上涨，高额的营销支出便无法带来等量的收入增长了。

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当“买流量”的边际效益变为负数之后，公司也只能眼睁睁地看着销售费用率不断上升，利润被营销费用蚕食。上美股份的行政开支、研发成本、财务成本都出现了一定程度的增长，进一步压缩了已经很窄的净利率。

和高昂的营销费用相对应的是微薄的研发费用。上美股份没有在半年报中突出研发费用，而整个国货美妆板块的研发费用率一直徘徊在2%左右的低水平，和动辄五成以上的销售费用率形成鲜明对比。

“重营销、轻研发”的模式使得品牌的实力无法建立起坚固的壁垒，等到流量消散之时，业绩也就跟着暴露出来了。上美所遇到的问题，只是给整个国产化妆品行业的敲响了警钟。

宣传合规的连环风波

比业绩下滑更难办的是韩束现在正面临的品牌信任危机。截止到2025年底，在经过了央视《经济半小时》栏目送检之后，韩束两款面膜被检测出含有禁用成分表皮生长因子(EGF)。虽然韩束之后拿出了上海市药监局以及第三方SGS出具的检测报告来否定质疑，但是这场“检测罗生门”已经种下了消费者的怀疑种子。

不到一年的时间，韩束又因为“七天长不出头发赔一万”的洗发水广告陷入了宣传合规的问题之中。有消费者在黑猫投诉平台上反映，韩束洗护官方旗舰店发布的口播视频里有“不长头发赔一万元”的内容，对产品的防脱育发效果做出了无法实现的绝对化许诺，涉嫌虚假宣传。

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医学专家在采访中表示，正常的头发7天内生长的距离是有限的，“七天长出头发”的说法显然不合常理，就算是临床常用的米诺地尔也不是对所有的患者都有效。

在上海市场监管部门介入后，相关消费者投诉已解决。韩束品牌方表示该产品属于“防脱”而不是“生发”，但是带有演员出演并且宣称“用米诺地尔一个月不如用它喷一次”的广告物料仍然在一些渠道上发布。

连续不断的话语权争议，也暴露出一个更深层面的问题，那就是当一个品牌将增长押注于营销语言的时候，语言的边界就会很容易被业绩的压力所突破。以营销为主的商业模式本身就有夸大宣传带来的合规风险。

多品牌能接棒吗

上美股份也不是没有自救的打算。在韩束业绩下滑的影响之下，公司的多品牌矩阵正在加快形成中：主打婴童护理的“一页”，上半年实现销售收入6.35亿元、同比上涨59.9%，占总营收的比例达到16.9%；专注敏感肌修复的“安敏优”销售收入为1.40亿元、同比增长89.3%；极方、一叶子等其他品牌的销售收入合计2.08亿元、同比增长55.0%。品牌的增长速度非常之快，因此公司也称“多品牌战略效果显著”。

但是仔细分析过后会发现，这些高速发展的品牌规模仍然很小。韩束占公司收入的比例已经下降到70.8%，但是其绝对值仍然是“一页”的四倍多；新兴品牌高速增长并不能弥补主品牌20.4%下滑所造成的空缺。所谓“第二增长曲线”，现在更多的只是表上数字的比例调整，并没有真正的替代到收入上来。

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资本市场的反应要比财务报告来得更快、更猛烈一些。8月17日上美发布了盈利预警，第二天股价下跌了20%以上；到8月31日收盘价为21.66港元，相比于去年高点时的约104.8港元已经下降了近八成，今年来累计跌幅达到68%左右。

在短短的一年里，公司的市值就减少了156多亿。市场非常清楚地认识到多品牌孵化的方向是正确的，但是对在韩束这个“基本盘”还没有止住下跌势头的时候，任何第二曲线的故事都不可能变成实实在在的估值表示怀疑。

将上美所面临的困难放到整个行业中看，就会发现它并不是个案。到2026年上半年为止，国货美妆总体上出现了“份额增加了但是利润没有增加”的窘境：珀莱雅的销售费用率为53.13%，即每一百块钱的销售额要花掉五十三块用来做市场营销；巨子生物收入下降了6.3%，净利润同比减少了20.5%，销售和市场费用则增长了19.7%。

同期只有毛戈平、贝泰妮等为数不多的产品力强、线下服务好的品牌实现了增长。这正说明了流量驱动的大单品重营销模式已经全部失效了，能够存活下来的公司都是在品牌力、产品力方面建立起了壁垒的公司。上美股份显然还处于前者的挣扎之中。